À mi-parcours de 2026, l’or et l’argent sortent tous deux d’une correction marquée. Une partie des positions spéculatives s’est dénouée et la hausse des taux d’intérêt réels américains exerce désormais une pression significative sur les métaux précieux. Le cuivre présente un profil quelque peu différent. Le marché ne se limite plus à prendre en compte la demande actuelle, mais tient également compte des craintes liées à de futures pénuries d’approvisionnement. Cela contribue à maintenir les prix à des niveaux élevés malgré un dollar plus fort, des rendements obligataires en hausse et un environnement moins favorable aux métaux industriels.
La seconde moitié de l’année ne s’ouvre donc pas sur la simple question de savoir si les métaux peuvent poursuivre leur progression. L’enjeu est plutôt de déterminer quel facteur le marché jugera le plus déterminant : les taux réels, les déficits d’offre ou le retour des capitaux financiers. Cette question revêt d’autant plus d’importance que ledans un contexte macroéconomique est devenu moins favorable. En juin, la Banque mondiale a averti que la croissance mondiale pourrait ralentir à 2,5 % en 2026 dans son scénario central, voire à 1,3 % dans un scénario plus défavorable, accompagné d’une forte hausse des prix des matières premières et du pétrole.
Les taux réels reprennent le dessus sur l’or
L’or n’a pas perdu les fondements qui soutiennent sa progression. Dans son rapport Gold Demand Trends: Q1 2026, le World Gold Council (WGC) indique que la demande totale, y compris les transactions de gré à gré (OTC), a atteint 1 231 tonnes au premier trimestre, tandis que sa valeur a atteint un niveau record de 193 milliards de dollars américains. Le WGC estime également que les achats des banques centrales au cours du premier trimestre, évalués sur une base plus large que les seules déclarations officielles, pourraient avoir atteint 244 tonnes. Cela explique en partie pourquoi l’or n’a pas fortement reculé malgré le reflux de l’intérêt spéculatif et la correction des prix.
Il convient également de rappeler d’où vient le marché de l’or. Selon le WGC, la demande totale pour l’ensemble de l’année 2025, y compris les transactions OTC, a dépassé 5 000 tonnes, tandis que les banques centrales ont acquis à elles seules plus de 863 tonnes. Il ne s’agit donc pas d’un marché uniquement soutenu par des craintes à court terme.
Les ETF constituent le deuxième élément clé de cette dynamique. Dans sa mise à jour de mai, le WGC a fait état de sorties modérées d’environ 2 milliards de dollars américains des fonds adossés à de l’or physique, tandis que les encours sont restés proches du pic atteint en février, à environ 4 121 tonnes. Il ne s’agit pas d’un mouvement de liquidation généralisé, mais plutôt d’un marché qui a cessé d’acheter l’or de manière systématique et qui a éliminé une partie des excès spéculatifs.
Le marché s’intéresse désormais avant tout au coût de l’argent. En juin, le rendement des TIPS à cinq ans est monté à 1,82 %, tandis que celui des TIPS à dix ans a atteint 2,21 %, dans un contexte de repli des anticipations d’inflation (breakeven inflation). Cet environnement est nettement plus défavorable à l’or qu’une simple hausse des taux nominaux, puisqu’il accroît le coût d’opportunité de la détention d’un actif ne générant pas de rendement.
Dans le même temps, même une banque aussi optimiste que J.P. Morgan a revu à la baisse une partie de ses prévisions en juin, tout en maintenant des objectifs de prix élevés pour la fin de l’année. La banque anticipe désormais un prix moyen de 4 800 dollars l’once au deuxième trimestre, 5 300 dollars au troisième et 6 000 dollars au quatrième trimestre 2026, soit une moyenne annuelle de 5 243 dollars. Cette estimation est inférieure d’environ 8 % à sa précédente prévision pour 2026, mais elle ne remet pas en cause le scénario d’un marché haussier. Elle décrit plutôt un marché reposant sur des fondamentaux solides, dont la progression n’est plus alimentée uniquement par les flux spéculatifs.
La demande officielle et asiatique continue d’apporter un soutien au marché, mais les taux réels restent aujourd’hui le principal facteur d’influence. Sans baisse plus marquée des taux réels, ou sans nouvelle montée des tensions géopolitiques, il semble difficile d’envisager un retour rapide vers les sommets atteints cette année, même si les taux réels disposent encore d’une certaine marge de repli.
Le déficit demeure, mais le marché ne valorise plus uniquement la pénurie d’argent
L’argument structurel en faveur de l’argent reste intact, mais il est devenu moins évident. Le World Silver Survey 2026 fait toujours état d’un sixième déficit annuel consécutif, mais le marché apparaît aujourd’hui plus nuancé qu’il ne l’était il y a quelques mois. En février, le Silver Institute évoquait encore un déficit de 67 millions d’onces, accompagné d’une hausse de la demande d’investissement physique à 227 millions d’onces. La publication du rapport annuel a ensuite ramené ce déficit à 46,3 millions d’onces. Il demeure significatif, mais il est sensiblement inférieur aux estimations les plus pessimistes.
À lui seul, l’écart entre ces deux estimations est révélateur. Les contraintes d’offre continuent de soutenir le marché de l’argent, mais l’industrie n’apporte plus le même soutien qu’auparavant. Selon le rapport annuel, la demande industrielle devrait reculer d’environ 3 % pour atteindre 640 millions d’onces en 2026, notamment sous l’effet de la réduction des quantités d’argent utilisées (thrifting) et de la substitution dans le secteur photovoltaïque.
Cette faiblesse ne se limite d’ailleurs pas à un seul segment. Le même rapport prévoit un recul de 19 % de la demande liée au solaire cette année, tandis que la demande de bijouterie pourrait diminuer de 16 %. Cela rappelle que le marché reste déficitaire, mais que ce déficit est désormais davantage exposé au ralentissement de certains segments de la demande, qui constituaient jusqu’à présent l’un des principaux piliers de la thèse haussière.
Cette évolution apparaît se reflète également dans les prévisions de J.P. Morgan. Dans sa mise à jour de février, la banque tablait sur un prix moyen de 81 dollars l’once en 2026, avec une trajectoire d’environ 75 dollars au deuxième trimestre, 80 dollars au troisième et 85 dollars au quatrième. Dans le même temps, ses analystes soulignaient qu’un tel scénario supposait le retour de la demande d’investissement, l’argent ne bénéficiant pas du même soutien structurel que l’or, assuré par les achats récurrents des banques centrales lors des phases de repli.
C’est probablement la principale différence entre ces deux métaux. D’un côté, les stocks de surface diminuent régulièrement depuis 2021. De l’autre, le marché de l’argent reste financièrement beaucoup plus restreint et plus volatil que celui de l’or. Si la demande d’investissement venait à s’affaiblir ou à privilégier une logique de court terme, l’argent pourrait rapidement évoluer comme un marché davantage guidé par les flux spéculatifs que par les seules tensions sur l’offre physique.
Un autre élément mérite également d’être souligné. L’argent est encore largement extrait comme sous-produit d’autres métaux. L’offre ne réagit donc pas aussi directement à une hausse des prix qu’elle le ferait sur un marché où l’extraction serait principalement dédiée à ce métal.
Pour la seconde moitié de l’année, l’argent apparaît ainsi davantage comme un marché soutenu par des fondamentaux solides que comme un métal prêt à retrouver rapidement les sommets atteints en janvier. Si les taux réels cessent de progresser et que les capitaux reviennent vers les actifs offrant une protection contre l’inflation et les risques géopolitiques, l’argent pourrait reprendre l’avantage. Dans le cas contraire, il pourrait rester le métal offrant le plus fort potentiel de mouvements haussiers rapides, mais de courte durée.
Le cuivre est désormais davantage influencé par la Chine, les droits de douane et les stocks que par les perspectives à l’horizon 2030
Le cuivre est probablement le métal pour lequel il est le plus facile de tomber dans l’un ou l’autre de deux excès. Le premier consiste à ne retenir que le scénario de long terme fondé sur l’électrification, l’intelligence artificielle et une offre structurellement insuffisante. Le second revient à considérer que, si l’activité industrielle ralentit légèrement, les inquiétudes liées aux pénuries peuvent être mises de côté. La réalité se situe entre ces deux extrêmes. Le cuivre reste une histoire de déficits, mais il s’agit davantage des déficits que le marché anticipe pour les prochaines années que de ceux déjà visibles dans les bilans actuels.
C’est pourquoi il est important de distinguer les perspectives de long terme de celles qui concernent la seconde moitié de 2026. Selon le résumé public des prévisions publiées par l’ICSG en avril, le marché du cuivre raffiné pourrait ne pas être en déficit cette année. Il devrait rester très tendu, tout en affichant un léger excédent d’environ 96 000 tonnes.
Les perspectives de long terme demeurent néanmoins solides. L’Agence internationale de l’énergie (AIE) a averti que les mines existantes et les projets actuellement planifiés ne pourraient couvrir qu’environ 70 % de la demande mondiale de cuivre attendue à l’horizon 2035. Ce scénario ne concerne pas encore les prochains trimestres, mais il explique pourquoi le marché revient aussi rapidement à l’argument de la pénurie structurelle, même lorsque l’équilibre à court terme s’améliore légèrement.
Les stocks et la politique commerciale jouent également un rôle majeur. Le 22 mai, Reuters rapportait que Trafigura envisageait de retirer du cuivre des entrepôts du LME à La Nouvelle-Orléans avant la décision américaine sur les droits de douane, tandis que les stocks de cuivre du COMEX avaient progressé de plus de 550 % depuis le lancement de l’enquête au titre de la Section 232. Cette situation ne correspond pas à un marché calme et équilibré, mais plutôt à un marché encore fortement influencé par les contraintes logistiques, les risques liés aux droits de douane et le positionnement stratégique des stocks avant les décisions politiques.
La Chine reste également un facteur déterminant. En avril, J.P. Morgan soulignait que les stocks mondiaux visibles de cuivre avaient augmenté d’environ 540 000 tonnes depuis le début de l’année, pour atteindre près de 1,5 million de tonnes, alors même que les acheteurs chinois profitaient activement des replis des cours pour renforcer leurs positions. C’est sur ce terrain que se joue aujourd’hui l’équilibre du marché à court terme. Si la demande chinoise continue d’absorber le ralentissement observé ailleurs dans le monde, les prix pourraient rester étonnamment élevés malgré un contexte macroéconomique moins favorable.
Les difficultés concrètes du côté de l’offre demeurent également un élément important, au-delà du seul thème de la transition énergétique. Ces derniers mois, le marché a notamment dû composer avec les perturbations des sites de Grasberg et Kamoa-Kakula, ainsi qu’avec la hausse des coûts de l’énergie et de l’acide sulfurique. Ces facteurs expliquent en partie pourquoi les prix du cuivre ont jusqu’à présent si bien résisté aux pressions baissières.
Les prévisions de J.P. Morgan illustrent bien cette dualité. La banque anticipe un prix d’environ 13 500 dollars la tonne au deuxième trimestre, 13 000 dollars au troisième et 12 500 dollars au quatrième, tout en identifiant une zone de soutien à moyen terme située entre 11 100 et 11 200 dollars dans un scénario macroéconomique plus défavorable. En d’autres termes, même si les perspectives de long terme restent attractives, la seconde moitié de 2026 pourrait davantage ressembler à un bras de fer entre un marché tendu et un ralentissement de la croissance qu’à une simple revalorisation liée à un important déficit d’offre.
Les capitaux financiers n’adhèrent plus aveuglément à cette thèse
Le principal changement observé à mi-parcours de l’année ne réside pas tant dans les fondamentaux que dans la composante financière du marché. L’or en offre l’illustration la plus évidente à travers les ETF. En mai, les sorties de capitaux sont restées modérées, sans pour autant traduire un mouvement de capitulation. Les investisseurs à vocation défensive ne se sont donc pas retirés du marché. En revanche, le réflexe consistant à considérer chaque repli comme une opportunité d’achat systématique semble avoir disparu.
La situation apparaît encore plus exigeante pour l’argent. J.P. Morgan souligne qu’au cours des premières semaines de l’année, les prix de l’argent ont continué de progresser alors même que les encours mondiaux des ETF ne confirmaient plus cette dynamique. Voilà un signal important. Une partie de la hausse observée en janvier semblait davantage alimentée par la combinaison d’un marché physique tendu, de la demande d’investissement asiatique et d’un excès de spéculation que par un afflux régulier de capitaux stratégiques. Une fois cet excès dissipé, le marché est revenu vers un régime de valorisation plus équilibré.
Sur les marchés dérivés comme dans le positionnement spéculatif plus large, la dynamique qui soutenait les métaux au début de l’année s’est également essoufflée. Pris ensemble, la correction des prix, le comportement des ETF et des prévisions institutionnelles plus prudentes dessinent désormais un marché davantage propice au trading de la volatilité et à la réduction de l’effet de levier qu’à la construction d’une nouvelle phase de hausse régulière et durable.
Quels seront les principaux facteurs à surveiller au second semestre ?
L’or conserve les fondamentaux défensifs les plus solides, mais il devra bénéficier d’une baisse des taux réels pour retrouver une tendance haussière plus affirmée. L’argent continue de s’appuyer sur un déficit structurel, mais celui-ci ne suffit plus, à lui seul, à garantir la poursuite de la hausse. Le cuivre reste sans doute le métal offrant les meilleures perspectives structurelles à long terme, même si son évolution à court terme dépendra largement de la Chine, des niveaux de stocks et de la politique commerciale.
Trois facteurs pourraient rapidement modifier cet équilibre : une nouvelle hausse des taux d’intérêt réels américains, un renforcement du dollar et un ralentissement plus marqué de l’activité mondiale. À l’inverse, si les taux réels commencent à reculer et que les capitaux reviennent vers les métaux, la seconde moitié de l’année pourrait s’avérer plus favorable qu’elle ne le laisse actuellement penser En revanche, attirer des flux spéculatifs d’une ampleur comparable à ceux observés il y a quelques mois pourrait s’avérer beaucoup plus difficile cette fois-ci.
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