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美联储缩表,谁来“接盘”?6月美股或将结束反弹。

6月1日,美联储开始了自2017年以来的首次“缩表”计划。截至5月30日,美联储的资产负债表规模达到8.9万亿美元,是疫情前水平的两倍多。从美联储的缩表路径来看,6月计划缩表475亿美元,包括300亿美元的国债和175亿美元的MBS(抵押支持债券)。三个月后,美联储的缩表规模将提高至950亿美元(600亿美元国债+350亿美元MBS)。

相较于上一轮2017 – 2019年的缩表,本轮缩表在速率和规模上都远超往期。上一轮的缩表是在美联储在2015年12月进行首次加息后,在2017年9月才开始进行。而在这个期间内,美联储始终将资产负债表规模维持在一个稳定的局面。对比这次,美联储在3月进行首次加息后,在6月进行缩表,几乎没有任何的时间间隔。并且在3个月后的每月950亿美元的缩表规模,也是上一轮缩表每月500亿美元的近两倍。从规模上看,美联储在FRB/US模型中预测的在未来几年,将资产负债表规模减少约2.5万亿美元,这相当于自2020年3月疫情爆发以来放水总量的近一半水平,尽管这一估计存在着较大的不确定性。

美联储资产负债表规模2007-2022

图片来源:FED

此次缩表的形势采用被动式的缩表,即在美联储持有的债券到期后不再购入新债券。主动缩表指美联储主动在市场抛售债券,而这带来的风险是债市价格的暴跌,推升债券收益率。但如若通胀仍不能得到有效抑制,美联储或进一步激进的进行主动抛售的行为,而这对于股市无疑是巨大的压力。

那么这次缩表,接盘的是谁?美债最大的持有者是美联储。而在今年由于俄乌冲突引发的美国冻结俄罗斯资产的行为,导致世界各国对美债这一“国际上最优质的资产”产生不信任,因此,世界各国自去年年底以来连续四个月减持美债。据最新数据统计,第二大债权国中国的美债持有量在3月降低至1.039万亿美元,这是自2010年6月以来的最低水平。第一大债权国日本也在连续进行抛售美债。

世界各国持有美债规模 2021 – 2022

图片来源:Department of the Treasury/Federal Reserve Boad

在全球都在减持美债的洪流中,美联储需要找本国的银行作为买家进行接盘。而在5月23日,美联储隔夜逆回购规模历史上首次突破了2万亿美元大关。美联储的隔夜逆回购是指金融机构将现金借给美联储,然后获得美债作为抵押,到期后美联储返还现金和利息给机构,这是一种变向缩表的形势。通常情形下,隔夜逆回购规模的急剧攀升反应的是市场中的投资环境谨慎,机构拿着美联储放水的天量现金,却不愿意投资股市、债市等产品。隔夜逆回购规模的天量表现反映的是大机构不信任美联储。因此,聪明的国内资金不想为美联储接盘,转投隔夜逆回购,并忽悠海外资本去购买美债。

美联储隔夜逆回购规模

图片来源:Federal Reserve Bank of New York

然而,在经历俄乌事件后,国际资本再傻也知道持有美债的风险性,面对信誉的缺失,美联储加快缩表的行为也可以理解,防止隔夜逆回购规模的进一步攀升,让国内机构用这些资金接盘。但面对美联储,和海外央行的逐步抛售,美国本土机构接盘也会在未来存在流动性风险。因此,早在2021年的7月,美联储推出了新货币政策工具SRF,SRF被称为国内常备回购便利,是指美联储将对美国国债、机构债务证券和MBS进行每日隔夜逆回购操作,最大规模为5000亿美元。通俗的话来解释,即美国的金融机构在接盘美联储的美债后,如果没钱了遇到流动性危机,可将这些债券拿去抵押换取现金,但这个规模上限是5000亿美元,但考虑到美债空前30万亿的规模,即使现阶段清空风险不大,美国本土机构暂时不用承担这么大的盘子,但未来的趋势注定是美国本土机构需要为本国的债务进行买单。因此,美国为防止该泡沫破裂,第一,美国只能通过军事霸权,技术封锁等方式来逼迫各国央行减少抛售力度,但这是建立在其军事实力和科技远胜于其他经济体的背景下。第二,随着各国军事和科技的发展,恐吓渐渐不起作用,美国只能通过抵押本国的优质资产来维持这一规模的债务,而这很有可能在未来发生。

综上所述,美联储的2万亿隔夜逆回购规模将面对拐头向下的趋势,这些资金将用来接盘美联储抛售的美债。美联储当前的首要目标是救债市>救股市,本土的金融机构在接盘美债后将没有更多的钱救股市,这意味着在6月进行缩表,叠加进一步的加息后,美股仍将有下跌风险。