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连续放水不顶用?日本为何长期通缩?

Japan Yen

多数发达国家面临通胀加剧的困扰时,日本的CPI却始终处于疲软状态。
Japan Inflation Rate
 


图片来源:TradingEconomics | Ministry of Internal Affairs & Communications
虽然日本在9月以来连续两个月录得CPI正增长,但相比于其他国家例如美国,欧洲仍有较大差距,并且远远低于日本央行的2%的物价目标。
随着大宗原材料价格的上涨,日元贬值等多种因素,11月的日本企业物价指数同比增长9%,升至108.7,创1980年12月以来最大升幅,已经连续12个月上涨。上游高昂的企业生产成本也使下游的消费品生产商面临巨大压力,而这个压力也直接转嫁到消费者,导致国民消费意愿低迷,CPI长期低迷。
Japan Domestic Corporate Goods Price Index
 
图片来源:TradingEconomics | Bank of Japan
疫情的反复,东京奥运会的消耗,也使日本的经济复苏受到很大程度的阻碍,日本第三季度GDP年化季环比下降3.6%,这比11月中旬发布的-3%的预期还要差。


Japan GDP Growth Annualized

 
图片来源:TradingEconomics | Carbinet Office, Japan

是什么造成了日本长期的通缩?
日本长期的通缩主要来源于20世纪90年代破灭的日本房地产泡沫,这次泡沫不仅使房地产市场遭受毁灭性打击,大量的银行也出现倒闭,所有买房的家庭一夜之间清贫如洗,并且一直到现在还背负着高额的债务,日本的经济也陷入了长达20年的衰退。
20世纪80年代初期是日本经济的黄金时期。日本制造的产品遍布全球,日本企业在世界各地进行大量投资和收购,资本疯狂扩张,并在1985年日本取代美国成为世界上最大的债权国。而在同期时刻,美国财政赤字剧增,对外贸易逆差大幅度增长。因此美国希望美元贬值来增加商品出口的竞争力,由此出现了1985年9月,由美国、日本、联邦德国、法国、英国等五个国家的财政部长和央行行长在纽约广场饭店签订的“广场协议”。
此协议签订之后,五个国家开始大肆干预国际外汇市场,大量抛售美元,导致美元大幅度贬值,在1985年至1988年的这段时间,德国马克升值70.5%,法国法郎升值50.8%,意大利里拉升值46.7%;英国英镑升值37.2%,加拿大元升值近11%。而日元的升值最大,3年升值86.1%。
日元的升值也吸引了海外资本的投资,促进产业结构调整,但也使出口商品的竞争力下降。由此为了维护国内的经济景气度,日本央行连续5次下调利率,使1985年的5%下降至1987年3月后的2.5%。
但问题出现了,当时日本的经济增长已经处于饱和阶段,产业结构完整,然后市场出现了大量的热钱没有地方可去。放眼望去,只有房地产市场和股市能够承接这么多的钱。于是,造成了股价、地价双双暴涨,这也使巨大的泡沫产生。短短的三年时间使东京都的商业用地价格暴涨近2倍,中央区的地价上涨3倍。1990年,仅东京都的地价就相当于美国全国的总地价。
泡沫的终结
地价的飙升注定使房产成为了少数人的奢侈品,很多工薪阶层即使用尽毕生储蓄也无法在大城市购置一套房产,许多普通家庭一年的收入有一半以上都在还利息。因此房产无处销售,住宅业前途暗淡。
而商用地价的飙升也使很多企业难以扩大业务规模,过高的地价也使城市开发受到层层阻碍。因此,日本政府选择提高利率来抑制地价。但这就像给高速行驶的汽车踩了一脚急刹车,势必会造成翻车情形。在提高利率的背景下,国际资本在获利后纷纷选择外流,国际资本在日本获利后出现外流,日本的经济泡沫也最终破裂。日经指数暴跌,陷入了长达十年多的熊市,房地产价格暴跌,出现大量的烂尾楼,然后房地产公司纷纷倒闭,投资房地产的大量金融机构也陆续破产,几家大银行纷纷破产,这给日本经济带来了严重的后遗症。
自日本经济出现衰退后,GDP增长率常年处于负数,经济长期低迷,由于多数人在房地产泡沫破灭后背负了巨额的债务,导致社会的整体消费水平处于低位。而在此背景下,企业也不敢随意扩大生产规模,企业的收益也在逐年下滑。
从2001年开始,日本央行开始实施量化宽松政策,距今已有20个念头,但却没有起到明显的效果,从下图可以看出,在过去的20年来,日本的工资增长陷入停滞,这也使日本民众根本不愿消费、不愿做出任何的投资。经历过20世纪90年代的股市和房市崩盘后,还有谁再敢投资?居民不愿消费,企业不敢涨价,没有经济效益,自然而然也不会给员工涨工资,因此就陷入到了一个死循环里。而随着新冠疫情的袭来,日本的经济雪上加霜,物价持续下跌,地价也在持续下跌,大多数人更倾向于存款。本来希望通过东京奥运会能实现一波创收,带动旅游业发展,拉动消费,但突入袭来的疫情打破了这一计划,不仅没有获得收入,而出现了大量的防疫开支。
Japan Total Cash Earnings Growth
 


图片来源:TradingEconomics | Ministry of Health, Labour and Welfare, Japan

美联储即将迈入加息周期,日本低利率环境不会改变,把握未来一年的风向
美国在今年饱受通胀压力的困扰,11月的CPI同比上涨6.8%,创近40年来新高 ,因此市场预期美联储大概率将在本周宣布加速缩债,并在明年3月结束QE。随后可能最早在明年6月进行加息。因此,美元在明年的强周期是可预见性的。
相比之下,日本由于长期处于通缩周期,因此日本央行的货币政策只可能是长期宽松的,这也迫使日元长期处于弱势阶段,唯一给与日元上涨的动能就是避险。对于现在的市场情绪,风险事件Omicron的影响会逐渐消退,美联储加速缩债的市场预期早已被市场捕捉并消化。因此现阶段市场的风险情绪较稳定。
日本央行也会在本周五公布利率决议,日本央行的行长黑田东彦也表示,疲弱的日元将对整体经济有利。
由此可见,美元兑日元在未来的一年多会长期处于强势周期,投资者可适当进行跟踪处理。


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