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Inflation, na und? – Warum die Geldpolitik der Hausse diesmal nicht den Saft abdreht

Die Inflation ist wie ein ferner Verwandter: Man kennt ihn zwar, er war aber schon lange nicht mehr zu Besuch, darum ist man umso überraschter, wenn er plötzlich vor der Türe steht. Nun, im Sommer des Jahres 2021, ist die Überraschung perfekt: Die Inflation in Deutschland ist auf den höchsten Stand seit 46 Jahren gestiegen. Der unerwartete Besuch hat für Anleger Folgen.

Sachanlagen brillieren gegenüber traditionellen Sparformen

Aufgrund des technologischen Fortschritts befindet sich die Welt in einer strukturellen Deflation. Die Preise sinken also über die Zeit, da die Produktivität durch Technologie rasant zunimmt. Computer erledigen heute Arbeit fast kostenfrei, die zuvor sehr teuer war. Robotik und Automatisierung sind Trends, die dies begünstigen und die sich noch stärker beschleunigen könnten. Wir erleben also über die Zeit fallende Preise, die durch inflationäre Episoden - ausgelöst durch geld- und fiskalpolitischer Expansion - unterbrochen werden. Eine solche Unterbrechung erleben wir gerade.

Die Europäische Zentralbank ergriff mit PEPP und anderen geldpolitischen Lockerungsmaßnahmen bisher ungeahnte Maßnahmen, um die Konjunktur der Eurozone nach den Lockdowns der Pandemie zu stützen. Dies wurde flankiert durch eine ebenso expansive Fiskalpolitik der einzelnen Eurozone-Länder. Das Resultat sind nun erneut dynamisch steigende Preise. Fakt ist allerdings: Die Inflationsrate in der Eurozone lag seit der Finanzkrise der Jahre 2008/2009 nicht mehr dort, wo sie die EZB haben möchte: Bei stabil 2%. Sie lag größtenteils darunter, sackte in den 2015er Jahren sogar in den negativen Bereich, nur um sich nach erneut geldpolitischen Eingriffen wieder kurzzeitig über 2% zu bewegen. Bis zum Corona-Jahr 2020 war sie wieder unter 2% gesunken, um nun durch abermalige geldpolitische Eingriffe abermals gestiegen zu sein - dieses Mal weit über die 3%-Marke.

Strukturell deflationärer Trend

Am strukturellen, deflationär wirkenden Trend durch technologischen Fortschritt hat sich derweil nichts verändert. Der Nasdaq-100-Technologieindex in den USA notiert auf einem Rekordhoch und hat seit der Finanzkrise um 1250% zugelegt. Anleger würdigen das schnelle Gewinnwachstum der Tech-Branche. Die Tech-Unternehmen produzieren ihrerseits Deflation, was dazu führt, dass die Aufnahme von Krediten durch expansiver gestaltete Geldpolitik günstiger wird. Die IT-Firmen erhalten dadurch noch schnelleren und günstigeren Zugriff auf Kapital, um ihre Expansion noch schneller gestalten zu können.

Tendenzen zu monopolistischen und oligopolistischen Strukturen, die den Wettbewerb verzerren könnten, werden zumindest in den USA durch den Obersten Gerichtshof unterbunden. Er sieht wie man etwa aus einem Gerichtsurteil zu Gunsten des Kreditkartenanbieters American Express ablesen kann eine Wettbewerbsverzerrung und strafrechtliche Ausnutzung einer dominanten Marktposition erst dadurch, dass ein Unternehmen sowohl Endkunden wie Zulieferern höhere Preise berechnet. Solange dies nur auf einer Seite geschieht, etwa auf Seiten der Zulieferer, könne kein Monopol festgestellt werden. Bemühungen der Demokraten, gegen große Techfirmen wie Facebook oder Apple vorzugehen, wurden bislang am Widerstand des Obersten Gerichtshofs abgewehrt.

Anleger haben diesen Umstand erkannt und setzen konzentriert auf Tech-Firmen, die eine hohe Chance haben, zukünftige Monopole oder Oligopole werden zu können. Sie ignorieren dabei die Gefahr einer stärkeren Regulierung, da viele politische Versuche in dieser Richtung in den letzten Jahren ergebnislos versandet sind. Die Bewertungsaufschläge von Tech-Aktien steigen dadurch noch schneller an, was den Kapitalzugang der Firmen zusätzlich beschleunigt. Die Herausbildung von Monopolen könnte somit zeitlich noch mehr beschleunigt werden.

Wenn Anleger jedoch zu fahrlässig werden gegenüber potenziellen Risiken und diese sogar größtenteils ausblenden wachsen die Risiken am Gesamtmarkt. Ein gutes Beispiel hierfür ist das Einschreiten der chinesischen Regierung im Markt für über das Internet angebotene Lehr- und Ausbildungsinhalte. Quasi über Nacht wurde bekannt, dass Anbieter von e-Learning-Inhalten von profitorientierten, an der Börse gelisteten Firmen zu gemeinnützigen Unternehmen umgewandelt werden sollen. Ein Kurssturz um 90% und mehr bei diesen bei Anlegern beliebten Unternehmen war die Folge. Zuvor standen die Unternehmen auf der Liste der heißen Kandidaten für künftige Oligopole, da sie von Baidu und den großen Tech-Konzernen Chinas bevorzugt als Zulieferer von e-Learning-Inhalten beauftragt wurden, während der Wettbewerb es schwer hatte, Fuß zu fassen.

Die Folge für Anleger

Der Leser dieser Zeilen mag sich an dieser Stelle die Frage stellen: Was hat das alles mit Inflation zu tun? Am Ende des Tages könnte die Geschwindigkeit der Expansion der Gewinne im Techsektor maßgeblich über die Geldwertstabilität entscheiden. Künstliche Intelligenz, Automatisierung und Robotik können deflationär wirken und eine künftige Zinswende der Zentralbanken verhindern. Wer also die technologische Revolution und Digitalisierung fü r zukunftsträchtig hält muss auch gleichzeitig an der Machbarkeit einer Rückkehr zu Zinsniveaus zweifeln, wie sie vielleicht einmal vor zwanzig Jahren gegolten haben mochten. Die Zinsen könnten also dauerhaft tief bleiben und über die Zeit abwärts tendieren, während geldpolitisch expansive Maßnahmen bis auf kurze Unterbrechungen zum Normalzustand werden.

Inflation löst Kaufrausch bei Aktien aus?

Daraus könnte sich eine interessante Verhaltensänderung bei bei Anlegern ergeben: Wer bei der nächsten Krise erwartet, dass die Zentralbanken und Regierungen genauso beherzt einen Rettungsschirm für die Wirtschaft aufspannen werden könnte die Korrektur der Aktienkurse das nächste Mal größtenteils oder gänzlich vermieden werden, da die Anleger einfach direkt kaufen, ohne obligatorisch auf die Bestätigung der stützenden Maßnahmen zu warten. Nach der gleichen Logik könnten insgesamt jegliche Korrekturen ausbleiben, was im Übrigen bereits zu erkennen ist. In den 18 Monaten bis Ende Juli 2021 kaufte die amerikanische Notenbank Staatsanleihen im Wert von vier Billionen US-Dollar, während die US-Regierung im Jahr 2021 bisher jede Stunde 875 Millionen US-Dollar ausgibt, um die Wirtschaft zu stützen. Da ist es kein Wunder, dass Anleger überzeugt davon sind, dass es eine gute Strategie ist, jeden Rücksetzer zu kaufen. Die Zahl der im S&P 500 Index im Jahr 2021 erreichten Tage mit einem neuen Allzeithoch ist Mitte August 2021 nur noch knapp unter dem letzten Höchststand, der übrigens im Jahr 1928 gemacht wurde.

Anleger scheinen also in einen Modus hoher Sorglosigkeit umgeschaltet zu haben und kaufen Aktien, da die Dividendenrendite von 1,3% im S&P 500 Index mit der Mietrendite von Immobilien auf gleichem Niveau liegt oder diese sogar übersteigt, während sie die Rendite von kurzlaufenden zweijährigen US-Staatsanleihen mehr als den Faktor 5 übersteigt. In einem solchen Aktien-Boom, in dem die Öffentlichkeit aus Angst vor Geldentwertung Aktien auch ohne Rücksichtnahme auf die Fundamentaldaten beginnt zu kaufen könnte der S&P 500 Index sogar noch als günstig bezeichnet werden, wenn er doppelt so hoch notieren würde - wenn nur gleichzeitig die Erwartung besteht, dass Aktien gegen Inflation Sicherheit bieten und die Zinsen gleichzeitig auf einem tieferen Niveau bleiben.

Ein solches Verhalten lässt sich bereits seit mehreren Jahren bei Immobilien in guten Lagen beobachten. Traditionell ging man davon aus, dass ein Faktor von 20 bei erzielbaren Jahreskaltmiete relativ zum Kaufpreis einer Immobilie bereits als teuer angesehen werden muss. Heute müssen Immobilienbesitzer, die eine Immobilie neu kaufen, so hohe Preise bezahlen, dass sie schon 40 Jahre oder mehr an ununterbrochen gezahlten Mieten warten müssen, bevor sie ihren Kaufpreis wieder verdient haben. Man kann also behaupten: Das Kaufpreis-Miete-Verhältnis hat sich von der historischen Norm entkoppelt - vielleicht auch deshalb, weil vermögende Anleger ihr Geld vor Negativzinsen und Geldentwertung in Sicherheit bringen wollen - eben auch unter Ausblendung von Bewertungsgrundlagen, wie sie vielleicht einmal in der Vergangenheit gegolten haben mochten.

Nur vorübergehende Inflation?

Die Zentralbanken haben der jetzt aufkommenden Inflation schon frühzeitig den Stempel “vorübergehend” aufgedrückt. Sie könnten richtig liegen, einerseits durch die bereits erwähnte Entwicklung hin zu fallenden Preisen im Zuge des technologischen Fortschritts. Ein weiterer Faktor könnten nachlassende Effekte von Konjunkturprogrammen sein, die von den Regierungen zur Stützung der Wirtschaft nach den Corona-Lockdowns des Jahres 2020 erlassen wurden. Mit zunehmendem Impf-Fortschritt und durch das hohe Wachstum sinkt der Bedarf für neue Maßnahmen. Insgesamt scheinen die Grenzen des kurzfristig möglichen Wachstums erreicht zu sein. Im August des Jahres 2021 meldete der Volkswagen-Konzern für sein Werk in Wolfsburg erneut Kurzarbeit an - aber nicht wegen Corona - sondern wegen Materialknappheit und Lieferengpässen, in diesem Fall bei Computer-Chips. Auch andere Branchen leiden, Kunden warten oft monatelang auf ihre Produkte, während die Markteinführung von neuen Produkten auch bei großen Unternehmen wie Apple einfach verschoben werden muss. Einige Produkte sind schon seit Monaten ausverkauft.

Nun kann man argumentieren, das bestimmte Trends durch die Lockdowns des Jahres 2020 und 2021 akzentuiert wurden: Wer zuhause in Kurzarbeit ist, hat mehr Zeit für Börsengeschäfte, Computerspiele und Serien. Wer wieder zur Arbeit muss, hat dafür wieder weniger Zeit. Was von dem höheren Geschäft am Ende bleibt ist eine spannende Frage, aber die Liste der Unternehmen, die vor einem weitaus geringeren Wachstum in der zweiten Jahreshälfte 2021 warnten und von Anlegern an der Börse mit empfindlichen Kursverlusten abgestraft wurden, ist in der Berichtssaison zum zweiten Quartal mit vielen Namen wie Zalando, Amazon, Teamviewer um nur einige Namen zu nennen stark gewachsen. An den negativen Kursreaktionen lässt sich auch ablesen, dass Anleger höhere Erwartungen hatten an das Wachstum, das durch die Pandemie-Sonderkonjunktur an den Unternehmen haften bleibt.

Ähnlich wie das Wachstum der durch diese “Windfall”-Profite gesegneten Unternehmen könnte auch der branchenübergreifende Engpass an Material und Logistik nachlassen, wenn sich das Umfeld weltweit wieder Schritt für Schritt normalisiert. Das könnte auch Knappheitspreise, die in bestimmten Produktsegmenten zu zahlen sind, wieder normalisieren.

Dies ist keine völlig spekulative Mutmaßung über die Zukunft, sondern lässt sich bereits in den Preisen vieler Rohstoffe ablesen. Ein Paradebeispiel dafür ist der Preis für Bauholz, der getrieben von einem starken Heimwerker-Trend während der Lockdowns und dem damit einhergehenden höheren Bedarf für Schnittholz um rund 250% stieg, seit Mai 2021 aber wieder um rund 77% sank. Der Preis steht nun wieder ähnlich tief wie zu Beginn der Pandemie. Ähnliche Trendwende-Bewegungen lassen sich bei anderen Rohstoffen erkennen, wenngleich in nicht so starker Ausprägung, wie etwa bei Kupfer oder Mais. Andere Rohstoffe, wie Erdgas, Öl oder Weizen verharren immer noch auf einem sehr hohen Niveau.

Fazit

Damit ist das Urteil noch nicht final gefallen ob die Inflation wirklich vorübergehend ist oder ob die expansiven geld- und fiskalpolitischen Maßnahmen vielleicht doch noch etwas weitere Kreise in Form von Zweitrundeneffekten etwa bei Lohnverhandlungen ziehen werden. Anleger müssen wissen, dass diese Inflation ein langjähriges Ziel der Zentralbanken ist und sie werden vermutlich nicht entschieden gegen diese vorgehen, um nicht erneut einen Rückfall in die vielleicht noch mehr gefürchtete Deflation zu riskieren.

An den Aktienbörsen gilt es nun zu beobachten ob die Sorglosigkeit anhält und Anleger ihr Verhalten fortsetzen und bei kleinsten Korrekturen sofort wieder als Käufer parat stehen, um neu einzukaufen. 


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